ОК РУСАЛ – один из крупнейших мировых производителей алюминия, владеющий 43 предприятиями в 13 странах. В 2010 году компания провела IPO в Гонконге, а в 2017 году первой из российских компаний разместила панда-облигации на Шанхайской бирже. Директор по стратегии, развитию бизнеса и финансовым рынкам ОК РУСАЛ Олег Мухамедшин поделился опытом выхода на рынок ценных бумаг материкового Китая.
ОК РУСАЛ – первая российская компания, разместившая облигации в материковом Китае. Как появилась идея разместить панда-бонды? Чем было привлекательно размещение на рынке материкового Китая? Правда ли, что займ на российском рынке обошелся бы дешевле?
Китайский рынок всегда представлял для компании интерес. Во-первых, Россия входит в периметр стран-участников проекта Belt and Road Initiative. Во-вторых, у компании много бизнес-интересов в Китае – это и совместные проекты, и закупки, и сбыт. Кроме того, РУСАЛ провел в 2010 году IPO на Гонконгской бирже, осуществляет раскрытие информации в том числе на китайском языке. С учетом всего этого, мы рассматривали азиатский регион как перспективную возможность для диверсификации источников финансирования. А с учетом того, что емкость рынка Китая – вторая в мире после США, причин для выхода на этот рынок было достаточно. Кроме того, важно отметить, что размещение панда-облигаций, на наш взгляд, имеет большое геополитическое значение в части развития сотрудничества между Россией и Китаем в сфере финансовых рынков, а также в части дальнейшей либерализации финансового рынка КНР и продвижения юаня как международной расчетной валюты.
В отношении стоимости: мы, как компания с долларовой экономикой, сравниваем ставки по финансовым инструментам в первую очередь с долларовыми ставками, а не со ставками на локальном рынке. Если условно перевести ставку купона по нашему выпуску панда-облигаций (5,5%) через своп в долларовую, то на момент размещения она составляла порядка 3%. Таким образом, размещение Панда-облигаций на момент выпуска в 2017 году было для нас выгоднее, чем размещение на российском или международном рынках.
Как компания готовилась к размещению? Кто выступил андеррайтером: китайские или иностранные инвестиционные банки? Как компания искала андеррайтеров и договаривалась с ними?
Мы начали процесс подготовки к размещению летом 2016 года. Процесс был достаточно длительным, в первую очередь необходимо было согласовать сам выпуск с китайским регулятором, так как размещение было уникальным и потребовало индивидуального подхода. Одним из ключевых был вопрос применения отчетности, подготовленной по МСФО, а не по китайским стандартам, и привлечения аудитора без лицензии в Китае. Здесь немаловажную роль сыграло то, что компания уже использовала отчетность по МСФО в рамках листинга акций в Гонконге, причём отчетность раскрывалась на китайском языке. Также важно было согласовать с Народным Банком Китая вопрос репатриации средств за пределы Китая и их последующее использование. Кроме того, была проведена большая работа по получению рейтинга от национального агентства. В итоге, в январе 2017 года, после получения всех необходимых согласований, Компания зарегистрировала программу размещения панда-облигаций на общую сумму 10 млрд юаней на Шанхайской фондовой бирже.
Андеррайтером был выбран китайский банк – China International Capital Corporation Limited (CICC). Так как РУСАЛ котируется на Гонконгской фондовой бирже с 2010 года, за 10 лет у нас были установлены прочные связи с китайскими банками. Мы выбрали CICC в качестве андеррайтера в первую очередь из-за их большого международного опыта, а также профессиональной команды с англоговорящими сотрудниками, что было немаловажным фактором. Важен был и хорошо выстроенный контакт CICC с регуляторами, локальными игроками рынка и рейтинговыми агентствами.
Как ОК РУСАЛ искала инвесторов для покупки облигаций: у компании были прямые договоренности или помогали андеррайтеры?
В феврале компания провела road show в Пекине, Шанхае и Шэньчжэне, в рамках которого прошли встречи с более чем 60 инвесторами континентального Китая (банки, хедж-фонды, страховые компании), часть инвесторов пришли со стороны андеррайтера. Встречи были организованы при поддержке андеррайтера – CICC.
Насколько известно, отрасль кредитных рейтингов в Китае – достаточно молодая. Известны случаи, когда присвоенный рейтинг не соответствовал ни международным стандартам, ни действительному финансовому положению оцениваемой компании. Как выбирали рейтинговое агентство в Китае? Присвоенный рейтинг был выше или ниже международных и российских оценок?
Действительно, рейтинговая отрасль в Китае возникла относительно недавно. В 2005 году Народный Банк Китая сформировал четыре рейтинговых агентства. У РУСАЛа есть рейтинг от агентства China Chengxin Credit Ratings («CCXI») на уровне AAA, это наивысший рейтинг по национальной шкале в Китае.
Рейтинговая шкала у китайских агентств, действительно, отличается от международных, поэтому сравнить наш китайский рейтинг с международным или российским затруднительно. Тем не менее мы убеждены в объективности оценки, присваиваемой агентством. Возможно, в части оценки специфических рисков, таких как например, геополитические, и их влияния на итоговую кредитоспособность компаний, китайские агентства даже более объективны, чем международные.
Какими были параметры размещений (объем выпуска, срок погашения, купон)?
В марте 2017 года состоялось размещение первого транша. Сделка вызвала большой интерес со стороны инвестиционного сообщества, в результате чего вместо изначально запланированных 500 млн юаней компания привлекла 1 млрд юаней. В начале сентября того же года мы разместили второй транш облигаций на сумму 500 млн. юаней. Ставка по выпускам составила 5,5% годовых, срок 3 года с офертой через 2 года.
На Ваш взгляд, насколько успешно прошли размещения? Кто стал крупнейшим инвестором в панда-бонды ОК РУСАЛ?
Мы считаем, что выпуски были успешными, уже хотя бы потому, что РУСАЛ – первая российская компания, выпустившая панда-облигации, ознаменовав тем самым новый этап в российско-китайском сотрудничестве на рынках капитала. В двух размещениях участвовали несколько известных финансовых институтов, наблюдался спрос со стороны банков, хедж-фондов, страховых компаний. Однако, поскольку размещение было частным, список инвесторов не раскрывается.
Как компания использовала вырученные средства от размещения в юанях?
Средства, полученные от размещения, были направлены на рефинансирование текущей задолженности РУСАЛ, а также на пополнение оборотного капитала, в том числе на закупки у поставщиков в Китае.
Насколько ликвиден вторичный рынок панда-бондов по сравнению с российским рынком облигаций и международными рынками?
Мы выпустили облигации на частном рынке, поэтому их ликвидность затруднительно сравнить с публично обращающимися облигациями на международном или российском рынках..
Как повлияло введение американских санкций на ОК РУСАЛ в 2018 г. на рыночную оценку (цену и доходность) размещенных облигаций? Китайские инвесторы более или менее настороженно отнеслись к введению санкций?
После введения санкций РУСАЛ, действуя, через CICC (который помимо роли андеррайтера выпуска исполнял роль представителя держателей облигаций, т.е. Trustee), поддерживал постоянный контакт с инвесторами, рейтинговыми агентствами и китайским регулятором, предоставляя все необходимые разъяснения относительно ситуации с санкциями. В частности, важно отметить, что несмотря на формальное включение РУСАЛа в санкционный список в 2018 году, компании и ее контрагентам было разрешено продолжать взаимодействие в рамках уже существовавших на момент введения санкций сделок (т.н. «лицензии», выпущенные Минфином США). В рамках этих «лицензий», компания продолжила своевременно и в полном объеме исполнять обязательства по всем своим долговым инструментам, в том числе и по панда-облигациям, в результате чего у инвесторов был необходимый комфорт.
Насколько прозрачны и устойчивы правила игры на рынке панда-бондов?
В сентябре 2018 года Министерство финансов и Народный банк Китая выпустили «Временные меры по управлению выпуском облигаций иностранными эмитентами на китайском межбанковском рынке облигаций». Это специальный документ, регламентирующий доступ иностранных эмитентов к этому сегменту долгового рынка (несмотря на название «межбанковский», он доступен и для корпоративных эмитентов, на нем размещались такие компании, как например Daimler AG, BMW). Аналогичный документ для биржевого рынка (т.е. для второго сегмента рынка) пока находится в разработке. Его принятие будет важным этапом в развитии рынка панда-облигаций в целом и позволит увеличить объем размещений, привлекая новых эмитентов, которые в силу каких-либо ограничений не имеют возможности размещаться на межбанковском рынке.
Как Вы считаете, почему другие российские компании до сих пор не последовали примеру ОК РУСАЛ в размещении панда-бондов?
Юридически, препятствий к выпуску российскими компаниями облигаций на китайском рынке нет, однако для компаний, у которых нет совместных проектов или тесных связей с Китаем, такое размещение будет более трудоемким и затратным – в качестве примера, можно привести регулярную подготовку отчетности, годового отчета, презентационных материалов на китайском языке. Также наличие бизнес-связей будет важным при получении необходимых разрешений регулятора.
Другой важный момент – компании-резиденты РФ обязаны при размещении корпоративных облигаций регистрировать проспект в Банке России. Проспект должен быть подготовлен в соответствии с российскими правилами раскрытия. В то же время, для размещения панда-облигаций необходима регистрация проспекта на Шанхайской бирже и у китайского регулятора, требования которых к его составлению отличаются от российских. Таким образом, одновременное соответствие требованиям обеих юрисдикций на практике почти невозможно, что может препятствовать размещению российскими эмитентами панда-облигаций. Случай РУСАЛа в этом смысле особенный: наша головная компания-эмитент в момент размещения облигаций в 2017 году была зарегистрирована на острове Джерси, в связи с чем регистрация проспекта в Банке России не требовалась. В 2020 году РУСАЛ перерегистрировался в РФ в статусе «международной компании», для которой также, в силу закона, установлены исключения из требований о регистрации проспекта.
Насколько я понимаю, все размещенные в 2017 г. панда-бонды ОК РУСАЛ уже погашены. Планируете ли новые размещения в будущем?
Действительно, оба транша были погашены в 2020 году. Вопрос новых размещений является актуальным, рынок облигаций Китая всегда представляет собой интерес для компании, мы ведем работу в этом направлении, но окончательное решение, безусловно, будет зависеть от рыночной ситуации, потребностей компании в ликвидности, а также обсуждения с китайским регулятором и биржей – в том числе от принятия ими правил, регулирующих размещения на биржевом рынке, о которых говорилось ранее.
